Es war ein starkes Quartal für Schwellenländeranleihen (EM) trotz eines gemischten wirtschaftlichen Umfelds auf der ganzen Welt. Die Marktvolatilität ließ nach, was die Anlegernachfrage nach Strategien mit höheren Renditen unterstützte. Die positive Entwicklung der EM-Anleihen war unserer Ansicht nach vor dem Hintergrund steigender US-Staatsanleiherenditen und schwacher Investitionsströme noch beeindruckender.
Ein Blick auf die potenziellen Chancen: Übergewichtung/Untergewichtung
Auf dem Weg durch das dritte Quartal sehen wir weiterhin Value in High-Beta- und High-Yield-Krediten und sind für eine Spread-Kompression bei High-Yield/Investment-Grade positioniert - obwohl wir weiterhin Spielraum für eine fundamentale Differenzierung sehen und Länder mit einem leichteren Zugang zu multilateralen und bilateralen Finanzierungen bevorzugen. Unsere überzeugtesten über- und untergewichteten Positionen sind in der nachstehenden Tabelle aufgeführt.
High-Beta-Bucket
Im High-Beta-Bucket sind unsere größten übergewichteten Positionen in Angola, Argentinien und Ägypten, während unsere größten untergewichteten Positionen in Nigeria, Bolivien und Honduras liegen.
Angola (übergewichtet): Die Behörden haben sich zu einer strengen Haushaltsdisziplin verpflichtet, und wir glauben, dass der flexible Wechselkurs die makroökonomische Leistung unterstützen könnte.
Argentinien (übergewichtet): Die Aussichten beginnen sich zu verbessern. Obwohl die Dollarknappheit zu außergewöhnlich schwierigen makroökonomischen Bedingungen geführt hat, scheint es immer wahrscheinlicher, dass 2024 eine pragmatischere Regierung ihr Amt antreten wird. Minister Sergio Massa ist nach Washington D.C. gereist, in der Hoffnung, ein neues Abkommen mit dem Internationalen Währungsfonds (IWF) auszuhandeln, und ein solches Abkommen könnte den Druck auf die fragile internationale Reserveposition etwas mindern. Letztlich ist jedoch eine Änderung der Devisenpolitik erforderlich, um Stabilität zu schaffen.
Ägypten (übergewichtet): Wir glauben, dass Ägyptens Außenfinanzierungsbedarf mit Unterstützung des IWF und der Partner des Landes im Nahen Osten gedeckt werden kann. Wir sehen Spielraum für Ägypten, sich der allgemeinen Entwicklung bei hochverzinslichen Anleihen anzuschließen, und halten die Bewertungen für attraktiv.
Nigeria (untergewichtet): Nigerianische Anleihen haben eine Outperformance erzielt, und wir sind besorgt über strukturelle Defizite in der fiskalischen Leistung des Landes (insbesondere eine hohe Zinslast und eine geringe Steuererhebung).
Bolivien (untergewichtet): Wir sind besorgt über die längerfristige Entwicklung der bolivianischen Wirtschaft. Die Haushaltsdefizite sind angesichts des festen Wechselkurses nach wie vor zu hoch, was unserer Ansicht nach zu einer nicht nachhaltigen Schuldendynamik führt.
Honduras (untergewichtet): Obwohl Honduras in der Lage ist, seine Schulden zu bedienen, haben sich die Fundamentaldaten verschlechtert. Der Elektrizitätssektor wurde unseres Erachtens besonders schlecht verwaltet, was zu fiskalischen Herausforderungen geführt hat. Die neue Regierung hat damit gedroht, die Schulden des Landes abzulehnen, was uns einige Bedenken hinsichtlich der Zahlungsbereitschaft von Honduras aufkommen lässt. In Anbetracht der Bewertungen und der geringen Wahrscheinlichkeit eines Schuldenerlasses sind wir der Ansicht, dass es anderswo bessere Möglichkeiten gibt.
Medium-Beta Bucket
Im Medium-Beta Bucket sind unsere größten übergewichteten Positionen in der Elfenbeinküste, Mexiko und Rumänien und unsere größten untergewichteten Positionen im Oman, Jamaika und Bahrain.
Elfenbeinküste (übergewichtet): Die Bewertungen langlaufender, auf Euro lautender Anleihen sind attraktiv, und die Fundamentaldaten sind unserer Meinung nach weiterhin relativ günstig.
Mexiko (übergewichtet): Unsere Übergewichtung ist größtenteils auf unsere Position in der staatlichen Ölgesellschaft Pemex zurückzuführen, die einen der größten Spreads aller Schwellenländer gegenüber ihrem Sovereign aufweist, und wir halten die Unterstützung der Regierung für die Emission für wahrscheinlich.
Rumänien (übergewichtet): Wir sehen eine positivere fiskalische Entwicklung, einen positiveren Wachstumsausblick (jetzt, da Zinssenkungen allmählich eingepreist werden) und attraktivere Bewertungen im Vergleich zu anderen Ländern mit mittlerem Beta. Wir glauben auch, dass das Potenzial für groß angelegte Emissionen gesunken ist, nachdem Rumänien den Zyklus vorgezogen hat, indem es in der ersten Jahreshälfte sowohl auf Euro als auch auf US-Dollar lautende Anleihen auf den Markt gebracht hat.
Oman und Bahrain (untergewichtet): Unsere Untergewichtung ist in erster Linie auf die hohen Bewertungen und die starke Positionierung zurückzuführen. Beide Länder haben in den letzten Jahren starke Steuerreformen durchgeführt, aber wir glauben, dass diese Reformen nun ziemlich eingepreist sind. In der Zwischenzeit sind beide Länder immer noch stark vom Öl abhängig, dessen Preise durch die Verlangsamung des globalen Wachstums anfällig geworden sind. In beiden Ländern besteht die Gefahr, dass die positive Reformdynamik ins Stocken gerät, wenn die Ölpreise unter die fiskalische Gewinnschwelle fallen.
Jamaika (untergewichtet): Jamaika hat auch nach der Pandemie eine beeindruckende Agenda zur Haushaltskonsolidierung umgesetzt. Wir glauben jedoch, dass die Markterwartungen und die Dollarkurse für viele jamaikanische Anleihen zu hoch sind. Unserer Meinung nach gibt es effizientere Wege der Kapitalallokation im EM-Universum.
Low-Beta-Bucket
Im Low-Beta-Bucket sind unsere größten übergewichteten Positionen in Guatemala, Bermuda und Saudi-Arabien und unsere größten untergewichteten Positionen in den Vereinigten Arabischen Emiraten (VAE), Uruguay und Polen.
Guatemala (übergewichtet): Guatemala hat attraktive Bewertungen und starke makroökonomische Bedingungen. Obwohl die Ungewissheit über die Wahlergebnisse nach der ersten Runde der Wahlen im Juni auf dem Land lastet, glauben wir, dass die Institutionen widerstandsfähig bleiben werden und die Anleihen attraktiv bewertet sind.
Bermuda (übergewichtet): Wir bevorzugen die Bewertungen und Fundamentaldaten im Vergleich zu anderen Staatsanleihen mit niedrigem Beta. Die Bewertungen von Bermuda sind mit denen von Peru und Chile vergleichbar, aber die fundamentale Entwicklung ist unserer Meinung nach besser, da die institutionelle Unsicherheit in Bermuda geringer ist.
Saudi-Arabien (übergewichtet): Unter den Ländern des Golf-Kooperationsrates (GCC) ziehen wir Saudi-Arabien den Vereinigten Arabischen Emiraten vor und halten daher eine relative Übergewichtung der Spread-Duration-Position in Saudi-Arabien. Diese Übergewichtung ist auf die positivere Reformgeschichte in Saudi-Arabien zurückzuführen.
Vereinigte Arabische Emirate (untergewichtet): Anleihen schwächerer VAE-Kredite wie Sharjah und Dubai haben sich so weit erholt, dass die Bewertungen im Verhältnis zu den Fundamentaldaten unserer Meinung nach nicht mehr attraktiv sind.
Uruguay (untergewichtet): Die Bewertungen sind unattraktiv. Die Fundamentaldaten sind nach wie vor stark, aber die Anleihekurse sind seit der COVID-19-Pandemie erheblich gesunken, was unserer Meinung nach nur ein begrenztes Potenzial für eine Spread-Einengung bietet.
Polen (untergewichtet): Wir glauben, dass die polnischen Spreads noch Potenzial bieten, warten aber auf mehr Klarheit über die Wachstums-, Emissions- und geldpolitischen Aussichten, bevor wir hier Kapital investieren.
Potenzielle Chancen bei Unternehmensanleihen
Ausgewählte Chancen sehen wir auch bei Unternehmensanleihen in den Schwellenländern, wo unserer Meinung nach eine Kombination aus differenzierten fundamentalen Faktoren, günstigen technischen Angebotsbedingungen und attraktiven relativen Bewertungen zu den Staatsanleihenkurven weiterhin reichlich Anlagemöglichkeiten bieten.
Angesichts der kurzfristigen Wachstumssorgen und der unsteten Primärmärkte konzentrieren wir uns weiterhin auf Unternehmensemittenten mit geringem Refinanzierungsbedarf, robusten Bilanzen und positiver Kreditentwicklung. Da der Höhepunkt des US-Zinszyklus in Sicht ist, haben wir auch einige langlaufende Anleihen hinzugefügt, obwohl die Verfügbarkeit und die Duration geringer sind als bei Staatsanleihen.
Was die Sektoren betrifft, so sind wir in Lateinamerika über Öl und Gas, Technologie, Medien und Telekommunikation (TMT), Versorger, Industrie und Finanzwerte diversifiziert. Unser Schwerpunkt liegt nach wie vor auf Kolumbien, Brasilien, Mexiko und Zentralamerika, aber wir haben kürzlich auch Unternehmen in Peru, Chile und Panama aufgenommen.
In Mittel- und Osteuropa, dem Nahen Osten und Afrika (CEEMEA) sind wir über Finanzwerte, Öl und Gas, TMT, Versorger, Metalle und Bergbau sowie Immobilien diversifiziert. Unser Länderengagement konzentriert sich auf die VAE, Osteuropa und verschiedene afrikanische Länder.
In Asien sind wir in den Bereichen Öl und Gas, Finanzwerte, Industriewerte, Metalle und Bergbau, Technologie, Versorgungsunternehmen und Immobilien (mit Positionen vor allem in China, Indien und Indonesien) diversifiziert.
Marco Ruijer, CFA, ist Portfoliomanager im Emerging Markets Debt Team von William Blair.
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