2018 bewegten sich die Weltwirtschaft und die globalen Beziehungen vor dem Hintergrund steigender geo- und wirtschaftspolitischer Risiken auf unbekanntem Terrain. Wir sind Zeuge, wie die weltweiten Lieferketten und Handelsbeziehungen, die für den wachsenden globalen Wohlstand eine zentrale Rolle gespielt haben, zunehmend unter Druck kommen. Bislang scheinen die Schwellenländer die Hauptlast der Konsequenzen tragen müssen: eine asymmetrische - und in unseren Augen überzogene - Marktreaktion, die dazu geführt hat, dass sich die Bewertungen im November 2018 nahezu auf einem Krisenniveau bewegen. Angesichts der weiterhin robusten Fundamentaldaten stellen diese Bewertungen aus unserer Sicht jedoch zunehmend attraktive Kaufgelegenheiten dar.
Was erwarten die Märkte?
2018 gab es eine erhebliche Lücke zwischen der Wertentwicklung von Schwellenländeraktien und ihren Pendants aus den USA. Und das in einem Ausmaß, das sich unserer Meinung nach nur schwerlich rechtfertigen lässt. Während die USA von den einmaligen, kurzfristigen Auswirkungen von Steuersenkungen und der Rückführung ausländischer Gewinne profitiert haben, dürften diese Effekte im Laufe der nächsten beiden Jahre sehr schnell abklingen. Prognosen gehen daher davon aus, dass sich die Schwellenländer im Hinblick auf das Wirtschafts- und Ertragswachstum sehr viel stärker entwickeln werden. Der Internationale Währungsfonds erwartet 2019 in den Schwellenländern ein konstantes Wirtschaftswachstum von 4,7 %. In den Industrieländern hingegen wird mit einer Abkühlung des Wachstums von 2,4 % im Jahr 2018 auf 2,1 % im Jahr 2019 gerechnet. Darüber hinaus wird 2019 in den Schwellenländern ein Gewinnwachstum von 10,5 % erwartet. Dies liegt zwar unter dem für 2018 prognostizierten Wachstum von 15,4 %, ist im Vergleich zu dem in den USA erwarteten Gewinnwachstum von 9,5 % (ein Rückgang gegenüber 21,2 % im Jahr 2018) jedoch günstig. Unserer Ansicht nach lassen sich die 2018 bei Schwellenmarktwerten verzeichneten Kursrückgänge bei Berücksichtigung der aktuellen Fundamentaldaten auf zukunftsgerichteter Basis nicht rechtfertigen. Die Erwartungen der Anleger könnten sich zwar weiter verschlechtern, aus unserer Sicht bietet die Lücke zwischen den Fundamentaldaten und den Bewertungen in den Schwellenländern ausreichenden Spielraum für Performancepotenzial.
Die Schwäche bei Schwellenländeraktien ist vor allem auf Handelsspannungen zurückzuführen. Exporte stellen zwar nach wie vor einen wesentlichen Wachstumstreiber für diese Regionen dar, die Waren werden jedoch immer häufiger in andere Schwellenländer geliefert. Sprich: Die relative Bedeutung der Industrieländer ist gesunken. Parallel dazu spielen Konsum und Technologie hinsichtlich des Wirtschaftswachstums eine immer wichtigere Rolle, so dass die Schwellenländer inzwischen sehr viel stärker auf ihre eigene Binnenwirtschaft ausgerichtet sind. Die Handelszölle treffen China zwar zweifellos in einer schwierigen Phase, in der das Land gerade versucht, die Verschuldung seiner Wirtschaft abzubauen, die Auswirkungen werden jedoch weltweit zu spüren sein, wie die jüngsten Ergebnismeldungen von US-Unternehmen und die damit einhergehende Aktienmarktvolatilität belegen. Politiker könnten womöglich doch noch zu dem Schluss kommen, dass es vielleicht nicht ganz so einfach ist, Handelskriege zu gewinnen.
Gegenüber Ansteckungsrisiken und Finanzschocks resistent
Die Stimmung in Bezug auf Aktien aus Schwellenländern und die Wertentwicklung dieser Anlagen wurde zudem verstärkt durch die Wahrnehmung einer Krisenlage beeinflusst, die vor allem auf die viel beachteten Strapazen kleinerer Nationen zurückzuführen war. Wir halten ein weitläufiges makroökonomisches Übergreifen der Schwäche in Märkten wie der Türkei und Argentinien für unwahrscheinlich, da diese Länder im Hinblick auf ihren Finanzierungsbedarf und ihre unorthodoxe Politik klar als Ausreißer einzustufen sind. Die Auswirkungen auf die Stimmung haben jedoch offensichtlich zu einer gewissen Übertragung auf die Aktienmärkte geführt. Hinzu kommt, dass diese Märkte nur einen kleinen Teil des Schwellen- und Grenzmarktuniversums ausmachen: Im Oktober 2018 enthielt der MSCI Emerging Markets Index rund 20 Unternehmen, die für sich alleine genommen schon stärker gewichtet waren als die Türkei insgesamt. Die Relevanz Argentiniens ist aus Sicht des Index sogar noch geringer.
Die Stärke des US-Dollars (USD) hat ebenfalls zur Schwäche der Schwellenländer während des Jahres 2018 beigetragen. Die durch Steuersenkungen erzielte kurzfristige Steigerung des BIP-Wachstums (Bruttoinlandsprodukt) in den USA übt Aufwärtsdruck auf die Zinsen aus, während die Kapitalrückführungen aufgrund regulatorischer Änderungen die Nachfrage nach USD-Anlagen erhöht haben. Dementsprechend ist das Gewinnwachstum in den Schwellenländern für Anleger aus den USA recht gering ausgefallen, auch wenn in Lokalwährung zweistellige Zuwächse verbucht wurden.
Steigende Zinsen üben zwar - naturgemäß - Druck auf die Wachstums- und Inflationserwartungen aus, dies beschränkt sich jedoch nicht alleine auf die Schwellenländer. Zudem sind die Schuldenquoten der Industrieländer oft sehr viel höher. Insgesamt zeichnen sich die Schwellenländer inzwischen durch Leistungsbilanzüberschüsse, freie Wechselkurse und eine geringere Abhängigkeit von einer Schuldenfinanzierung in USD aus. Diejenigen Schwellenländer (und Unternehmen), die jedoch eine weniger umsichtige Politik verfolgen, sind von den Finanzmärkten heftig abgestraft worden. Anleger scheinen zunehmend zwischen Gewinnern und Verlierern zu unterscheiden, was Chancen für ein aktives Management eröffnet.
Technologie und zunehmender Wohlstand
Die kurzfristigen Herausforderungen und die negative Stimmung in Bezug auf Anlagen aus Schwellenländern haben unserer Einschätzung nach das längerfristige Bild verschleiert. Dieses ist von Transformation geprägt, da sich die Volkswirtschaften zunehmend von ihrer Abhängigkeit von Exporten, Rohstoffen und staatlichen Unternehmen wegbewegen und verstärkt auf belastbarere Wachstumsquellen setzen. Technologie ist zu einem der wichtigsten treibenden Faktoren für die Renditen der Schwellenländer geworden, sei es im Rahmen der inzwischen weltweit erstklassigen Halbleiterfertigung oder in Bereichen wie Online-Gaming oder Internet-Banking. Gleichzeitig fördern E-Commerce-Plattformen den florierenden Konsumsektor. Trotz einiger scharfer Aktienkurskorrekturen während des Jahres 2018 sind wir bezüglich der nachhaltigen Ertragskraft zahlreicher technologieorientierter Unternehmen aus den Schwellenländern nach wie vor zuversichtlich.
Der Konsum in den Schwellenländern wird nicht alleine durch eine günstigere demografische Entwicklung und eine zunehmende Produktdurchdringung bestimmt. Die wachsende Mittelschicht und der zunehmende Wohlstand dürften auch die „Premiumisierung“ weiter vorantreiben und die Nachfrage nach High-End-Produkten in den Schwellenländern ankurbeln. Wir sind davon überzeugt, dass stark positionierte Unternehmen mit Premiummarken und erstklassigen Produkten in den kommenden Jahren ein nachhaltiges und über dem Branchendurchschnitt liegendes Wachstum erzielen werden.
Eine Krise sollte niemals ungenutzt bleiben
Die Bewertungen in den Schwellenländern haben sich aufgrund des deutlich geschwächten Vertrauens (und der enttäuschenden Wertentwicklung) zuletzt ihren Krisenniveaus angenähert. Gleichzeitig haben sich die Cashflows und Gewinne jedoch allgemein als belastbar erwiesen. In Kombination mit einer besser werdenden Corporate Governance, die verstärkt Dividendenausschüttungen und Rückkäufe fördert, bieten uns diese Bedingungen eine zunehmend attraktive langfristige Kaufgelegenheit. Viele Währungen waren zuletzt günstig, und als substanzorientierte, langfristig ausgerichtete Anleger investieren wir auch weiterhin in Unternehmen, die eine nachhaltige Ertragskraft an den Tag legen und im Vergleich zu ihrem inneren Wert und anderen am Markt verfügbaren Anlagen zu einem Abschlag gehandelt werden.
Chetan Sehgal, CFA, Senior Managing Director, Franklin Templeton
