Die Schwellenländermärkte traten im zweiten Quartal gemessen in US-Dollar mehr oder weniger auf der Stelle. Im Berichtszeitraum übertraf der Fonds seine Benchmark, den MSCI Emerging Markets Total Return Index. Neben der Position in dem an der australischen Börse notierten Goldunternehmen Newcrest leistete auch die Titelauswahl in Brasilien einen beachtlichen positiven Performance-Beitrag.
Positionierung des Portfolios
Lateinamerika
Dem Fonds kam die Erholung brasilianischer Aktien seit Jahresbeginn zugute, die zuvor unter recht kräftigen Bewertungsabschlägen gelitten hatten. Auf kurze Sicht haben ihre Bewertungen zwar an Attraktivität verloren. Aber auf Grundlage unseres 5-Jahres-Ausblicks halten wir Unternehmen wie etwa Duratec, MAHLE Metal Leve und Banco Bradesco für gut positioniert, um von einer einsetzenden Konjunkturerholung zu profitieren. In Chile ist Heineken möglicherweise am Kauf aller ausstehenden Aktien der lateinamerikanischen Brauerei CCU interessiert, einer der Top-10-Positionen des Fonds. Das allein ist zwar kein Grund, Aktien von CCU zu halten. Aber vor dem Hintergrund einer Konsolidierung der weltweiten Bierbranche erscheint ein weiteres Engagement sinnvoll. Der Mehrheitsaktionär von CCU, die Familie Luksic, ist für ihre lukrativen Tauschgeschäfte von Beteiligungen an heimischen Unternehmen gegen Anteile an multinationalen Konzernen bekannt. In unseren Augen ist CCU angemessen bewertet. Wir halten außerdem eine Position in Quinenco, der Holdinggesellschaft der Inudstriellenfamilie, zu der CCU gehört. Quinenco wird gegenwärtig mit einem deutlichen Abschlag zum Nettovermögenswert (NAV) gehandelt.
Mitteleuropa
Wie viele andere westeuropäische Banken leidet auch die italienische Unicredit unter Kapitalmangel. Infolgedessen muss sie möglicherweise ihren Anteil an der polnischen Bank Pekao of Poland verkaufen, bei der es sich um eine Portfoliobeteiligung des Fonds handelt. Trotz dieses möglichen Risikos sind die konservative Unternehmenskultur, die gesunde Kapitalquote und die attraktive Dividendenrendite Pekaos für langfristige Anleger wie uns reizvoll.
Afrika
Nach einer längeren Flaute an den Aktien- und Währungsmärkten halten wir zahlreiche afrikanische Qualitätsunternehmen für attraktiv bewertet. Im Quartal stockten wir unsere Position in der nigerianischen Guaranty Trust Bank (GT) auf. Das Geldhaus verfolgt unter den lokalen nigerianischen Banken die konservativste Geschäftspolitik und wird fast zum Buchwert gehandelt, obwohl GT eine hohe Kapitalrendite erzielt und eine großzügige Dividendenrendite bietet. Westafrika zeichnet sich auf lange Sicht durch beachtliches Potenzial beim Vermögenswachstum aus.
Mitglieder unseres Teams unternahmen während des Quartals eine Geschäftsreise nach Südafrika. Sie waren positiv überrascht, wie viele qualitativ hochwertige Unternehmen dort gegenwärtig zu attraktiven Kursen gehandelt werden. Viele dieser Firmen bauen darüber hinaus ihr Geschäft in Subsahara-Afrika aus, was ihnen langfristig Wachstum bescheren dürfte. Wir haben bestehende Positionen aufgestockt und werden das Portfolio zu gegebener Zeit voraussichtlich um weitere neue Namen ergänzen.
Asien
Der Fonds hat sein Aktienengagement in Asien im Quartal erhöht.
Unsere jüngste Ländervisite in Hongkong und Festlandchina hat nur wenig dazu beigetragen, unsere Bedenken über die Nachhaltigkeit des von Investitionen abhängigen Wachstumsmodells Chinas zu zerstreuen. Wir stehen staatlichen Unternehmen in China weiterhin vorsichtig gegenüber, weil wir befürchten, dass sie bei dem Versuch, die Wirtschaft zu stützen und Arbeitsplätze in nicht wettbewerbsfähigen Branchen zu sichern, in den „Dienst des Staates“ gestellt werden. Der Aufenthalt hat uns jedoch vor Augen geführt, dass die Ansprüche der zur riesigen städtischen Mittelschicht Chinas gehörenden Verbraucher steigen. Unser Augenmerk richtet sich daher verstärkt auf Unternehmen, die in China und im Großraum Asien-Pazifik eine echte Markenidentität aufbauen, so genannte „Brand-Builder“.
Im Quartal neu aufgebaute Positionen bei asiatischen „Brand-Buildern
Merida ist ein führender Fahrradhersteller mit Sitz in Taiwan, der Anteile am amerikanischen Wettbewerber Specialized hält. Der Aktienkurs Meridas brach von seinem Höchststand Anfang 2015 um über 50% ein. Ursächlich hierfür waren Sorgen um ein Überangebot und eine gedämpfte Nachfrage im Reich der Mitte. Als langfristige Anleger sahen wir darin eine gute Möglichkeit für eine Investition in einen Markeninhaber mit hervorragendem Leistungsausweis, einer Netto-Cash-Bilanz und solider Dividendenrendite.
Wir eröffneten eine neue Position bei dem an der Hongkonger Börse notierten Unternehmen Uni President China (UPC). UPC ist eine Tochtergesellschaft der taiwanesischen Konzernmutter Uni-President Enterprises, die ebenfalls mit einer großen Position im Fonds vertreten ist. Uni-President hat viele Jahre am Aufbau von Lebensmittel- und Getränkemarken in China gearbeitet und wird dafür nun unseres Erachtens in Form höherer Margen belohnt. Die Margen von UPC liegen weiterhin deutlich unter denjenigen globaler Vergleichsunternehmen, was sich aber hoffentlich mit der Zeit ändern wird.
Ein weiterer Neuzugang ist Stella International. Stellas Hauptgeschäft umfasst die Herstellung hochwertiger Lederschuhe für internationale Markenproduzenten. Das Unternehmen hat allerdings beachtliche Energie auf die Entwicklung seiner eigenen Marke Luna verwendet, die sich zunehmender Akzeptanz bei chinesischen Verbrauchern erfreut und deren Preise an die exklusiver Marken aus dem Westen herankommen. Stellas Gründer und Mitarbeiter halten einen bedeutenden Anteil am Unternehmen, weshalb die Interessen der Minderheitsaktionäre stark mit denen der übrigen Aktionäre übereinstimmen.
Im Quartal verkaufte Positionen in Asien:
Nachdem SABMiller aus dem langjährigen Gemeinschaftsunternehmen mit China Resources Beer (CHK) ausgestiegen ist, haben wir unsere Position in CHK aufgelöst. Wir bezweifeln, dass das staatliche Unternehmen die erforderliche „Premiumisierung“ seiner Biermarken ohne Mitwirkung von SABMiller bewerkstelligen kann. In Ermangelung eines signifikanten Anstiegs der Gewinnmargen halten wir die Aktien für sehr teuer bewertet.
Außerdem veräußerten wir unsere Position Airtac of Taiwan aufgrund von Sorgen um die Bewertung und die Bilanz des Unternehmens.
Künftige Anlagestrategie
Angesichts mangelnder Rechtsstaatlichkeit und zahlreicher fragwürdiger Entscheider in Politik und Wirtschaft gibt es für die günstigen Bewertungen in Teilen des Schwellenländeruniversums gute Gründe. Wir gehören zwar nicht zu den erklärten Value-Anlegern, bemühen uns aber doch, uns nicht zu Anlagen in zweitklassige, günstig bewertete Titel verleiten zu lassen. Zugleich investieren wir aber auch nicht ausschließlich in Wachstumswerte und machen weiterhin einen Bogen um unseres Erachtens überbewertete Aktien. Als Bottom-up-Stockpicker werden wir wie gehabt die weniger beliebten Märkte nach guten, attraktiv bewerteten Unternehmen durchforsten.
Glen Finegan, Henderson Global Investors
