Die EZB hat gehandelt – und was macht die Fed?

Die jüngsten EZB-Entscheidungen haben die Finanzmärkte in jeder Hinsicht enttäuscht: "Sie werden die Fed aber kaum davon abhalten, die Zinsen zu erhöhen. Der sehr gute Arbeitsmarktbericht lieferte neue Argumente für einen Zinsschritt, dem weitere folgen könnten. Da die Geldpolitik etwas restriktiver werden könnte, haben Anleihen nicht von der Aktienmarktschwäche profitiert", erklärt Joost van Leenders, Chief Economist, Multi Asset Solutions, BNP Paribas Investment Partners. BNP Paribas Asset Management | 15.12.2015 14:00 Uhr
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Starke US-Arbeitsmarktdaten bereiten den Boden für höhere Leitzinsen

Da die erste Leitzinserhöhung der Fed seit fast zehn Jahren nun unmittelbar bevorstehen könnte, werden alle Konjunkturdaten daran gemessen. Der Arbeitsmarktbericht für den November spricht klar für einen Zinsschritt, auch wenn die Arbeitslosenquote mit 5,0% unverändert blieb. Aber dafür gab es gute Gründe: Die Partizipationsquote ist gestiegen. Die Wochenstundenzahl ist hoch wie nie, so dass die Unternehmen weitere Mitarbeiter einstellen können. Wir glauben, dass die Knappheiten am Arbeitsmarkt allmählich für Lohninflation sorgen. Der ISM-Einkaufsmanagerindex für den Dienstleistungssektor ist unerwartet stark gefallen, doch war er in den letzten Monaten auch außergewöhnlich stark. Positiv stimmt, dass sowohl Industrie- als auch Dienstleistungsunternehmen den jüngsten ISM-Umfragen zufolge Neueinstellungen planen. Weniger optimistisch waren kleinere Unternehmen, so dass die Stimmung eher am unteren Ende der für Aufschwünge typischen Spanne lag. Dennoch sind Neueinstellungen geplant, und immer mehr Unternehmer können sich mit Lohnerhöhungen anfreunden. Der schwache Index mahnt dennoch zu Vorsicht.

Ende November zeigte unser eigener BIP-Frühindikator (der sich gerade in der Erprobungsphase befindet) für das 4. Quartal ein erwartetes Wachstum von 1,2% an (annualisiert). Ende Oktober hatte der Index noch mehr prognostiziert, und auch im 3. Quartal war die US-Wirtschaft stärker gewachsen. Ein ähnlicher Index der Federal Reserve Bank of Atlanta stellte 1,5% Wachstum in Aussicht. Die Daten sprechen zwar nicht für einen WachstumsBoom, doch gibt es erste Anzeichen für eine moderat anziehende Konjunktur.

Der Konsum wird im 4. Quartal wohl nur leicht steigen, die Lagerbestände werden das Wachstum dämpfen und der starke US-Dollar führt zu einem höheren Handelsbilanzdefizit. Der negative Einfluss des Lagerzyklus dürfte aber allmählich nachlassen und die höheren Arbeitseinkommen werden wohl den Konsum ankurbeln. Zwar darf man nicht sorglos werden, doch bleiben wir für die US-Wirtschaft optimistisch.

Der Euroraum profitiert vom Konsum

Im Euroraum waren im 3. Quartal Konsum- und Staatsausgaben maßgeblich für das Wirtschaftswachstum verantwortlich. Die Anlageinvestitionen blieben unverändert. Der Nettoexport dämpfte die Konjunktur trotz des schwächeren Euro, da die Importe schneller stiegen als die Exporte. Dies wurde allerdings durch die Lagerinvestitionen weitgehend ausgeglichen.

Der Dienstleistungs-PMI stieg über seinen Langfristdurchschnitt, vor allem aufgrund der Entwicklungen in Deutschland und Spanien. In Italien blieb er hingegen unverändert. Die Einkaufsmanagerindizes für die Industrie, das Dienstleistungsgewerbe und die Gesamtwirtschaft stellen für den Euroraum also ein überdurchschnittliches Wachstum in Aussicht, was auch unserem eigenen Ausblick für das neue Jahr entspricht. Wir rechnen mit einem weiter steigenden Konsum. Nach Jahren der Austerität dürften die Staatsausgaben die Konjunktur ebenfalls voranbringen. Dann werden wohl auch die Unternehmensinvestitionen folgen.

Einige Worte zum unerwartet kleinen Konjunkturprogramm der EZB: Wir glauben, dass es die Tauben im EZB-Rat übertrieben haben. Schon häufiger ist Präsident Draghi vorangestürmt, aber diesmal war die Konjunktur stabiler, so dass die Falken einiges entgegenzusetzen hatten. Beim nächsten Mal könnte Draghi vorsichtiger sein oder im EZB-Rat um mehr Unterstützung werben, wenn er unbedingt größere Konjunkturmaßnahmen ankündigen will. Nach dem jüngsten Paket dürfte die Geldpolitik einige Monate unverändert bleiben – es sei denn, die Inflation ist auch weiterhin zu niedrig.

Uneinheitliche Zahlen aus Asien

Die technische Rezession in Japan, definiert als zwei aufeinanderfolgende Quartale mit schrumpfendem BIP, war nach einigen Datenrevisionen plötzlich verschwunden. Korrigiert wurden vor allem die Unternehmensinvestitionen. Der Investmentausblick blieb zwar unklar, aber die Arbeitsmarktlage hat sich zuletzt verbessert. Da der Frühindikatorenindex aber nur leicht gestiegen ist und der Dienstleistungs-PMI sowie der Economy Watchers‘ Survey sogar zurückgegangen sind, fällt ein positiver Konjunkturausblick schwer.

Auch in Indien und China fielen die Dienstleistungs-PMIs, so dass der Durchschnitt für die vier BRIC-Länder unter 50 liegt. In Brasilien und Russland haben sich die Dienstleistungs-PMIs zwar verbessert, aber vor allem in Brasilien waren die Zahlen äußerst schwach. Dies zeigt, dass die Rezession anhält.

Den chinesischen Außenhandelsdaten zufolge sind die Importe in den letzten zwölf Monaten gestiegen. Die Exporte fielen hingegen ebenso wie in den Monaten zuvor. Real gehen die Importe allerdings noch immer leicht zurück, während die Exporte weitgehend unverändert bleiben. Die Inflation (ohne Nahrungsmittel) sowie die Dienstleistungsinflation sind gestiegen, doch gibt es durch aus Disinflationstendenzen – denn die Verbraucherpreisinflation ging weiter zurück und die Produzentenpreisinflation änderte sich nicht.

Es gibt Anzeichen, dass China die Staatsausgaben erhöht, um die Wirtschaft zu stützen. Vermutlich wird auch die Geldpolitik weiter gelockert. Seit Ende Oktober ist der Renminbi gefallen, und an den Märkten wird heftig über eine Währungsabwertung spekuliert. Die Behörden könnten versuchen, die Wirtschaft vor den Folgen eines stärkeren US-Dollars infolge der bevorstehenden US-Zinserhöhung zu schützen.

Schwache Emerging Markets: Was tun?

Disinflation, hohe Verschuldung, Bilanzprobleme, schrumpfende Unternehmensgewinne und die ausgeprägte Rezession in Brasilien stimmen uns für die Schwellenländer und Emerging-Market-Wertpapiere insgesamt nicht unbedingt optimistisch. Uns ist bewusst, dass Emerging-Market-Aktien zurzeit attraktiv bewertet erscheinen und dass Emerging-Market-Anleihen hohe Spreads bieten. Mittelfristig sind wir daher in den Emerging Markets übergewichtet, üben uns aber kurzfristig in Zurückhaltung. Untergewichtet sind wir nicht nur in Emerging-Market-Aktien, sondern jetzt auch (zumindest taktisch) in Lokalwährungsanleihen.

In unseren flexiblen Total-Return-Strategien haben wir die Übergewichtung des mexikanischen Peso gegenüber dem koreanischen Won aufgehoben. Wir fürchten, dass die Probleme in Brasilien auch dem Peso schaden könnten. Sein Wechselkurs bildet die Lage in Lateinamerika meist recht gut ab.

Übergewichtet bleiben wir in europäischen und amerikanischen High-Yield-Anleihen. Staatsanleihen sollten eigentlich von schwankenden Aktienkursen profitieren, doch war dies zuletzt nicht so – möglicherweise, weil die Aktienmarktvolatilität auf die Unsicherheit und die Enttäuschung über die Geldpolitik zurückzuführen war. Für uns ist dies ein Grund zu einer weiterhin neutralen Duration.

Joost van Leenders, CFAChief Economist, Multi Asset Solutions

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