Die volkswirtschaftlichen Daten aus den USA enttäuschten und haben zu rekordtiefen Zinsen und zu Rückgängen bei den Aktien geführt. In den heutigen Niveaus ist eine Verschlechterung der Konjunktur bereits zu einem guten Teil enthalten. Die Renditen von Staatsanleihen sind im Vergleich zur Bewertung der Aktien wenig attraktiv. Wir behalten deshalb ein kleines Aktienübergewicht bei.
Die Zinsen von AAA-Staatsanleihen sind weltweit in kürzester Zeit massiv weiter zurückgegangen. Die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen sank beispielsweise in Deutschland auf das "Jahrhunderttief" von 2,3 Prozent. Viele Investoren fragen sich, ob der Obligationenmarkt ein Abgleiten in die Rezession oder in ein Deflationsszenario japanischen Stils prognostiziert oder eher ein Ausfluss übertriebener Konjunkturängste ist.
Etliche Marktbeobachter haben die Entwicklung der Verzinsung von US-Staatsanleihen und des US-Aktienmarktes seit dem Jahr 2000 einander gegenüber gestellt und meinen aufgrund des Kurvenbildes eine langfristige Gleichgewichtsbeziehung zwischen Zins- und Aktienkursniveau zu erkennen, die in der gegenwärtigen Konstellation auf weitere Kursverluste hinweist.
Dieser Schluss ist aus unserer Sicht weder ökonomisch fundiert noch zulässig. Langfristig werden die Aktienmärkte durch die Gewinnentwicklung und (fast) nicht durch die Zinsentwicklung getrieben. Ein theoretisch abgestütztes Bewertungsmodell muss also in erster Linie auf die Gewinnentwicklung abstellen und einen langen Zeitraum umfassen. Genau das macht das 110-jährige Bewertungsmodell für den S&P500, welches auf der Datenbank von Prof. Robert J. Shiller basiert. Geht man davon aus, dass die Aktienmärkte seit dem Jahr 1900 im Durchschnitt fair bewertet sind, zeigt das Modell eine Unterbewertung der US-Aktien von derzeit rund 34 Prozent an. Es macht aber auch deutlich, dass es äußerst lange Phasen geben kann, während denen der Aktienmarkt chronisch zu teuer oder zu billig ist.
Unser Basisszenario geht derzeit nicht von einem Rückfall in die Rezession aus, sondern von einer ausgeprägten Wachstumsschwäche in den USA, welche nach ein bis drei Quartalen auch in Europa Spuren hinterlassen, jedoch nicht zu einer weltweiten Rezession führen wird.
Vor diesem Hintergrund stufen wir AAA-Staatsanleihen auf den heutigen Renditeniveaus als teuer ein. Sie bieten längerfristig viel Enttäuschungs- und wenig Gewinnpotenzial. Wir bleiben in Aktien, deren Kurse nach unserer Meinung einen moderaten Double Dip bereits eskomptieren, leicht übergewichtet. Besonderes Gewicht legen wir auf Aktien mit guter Dividendenrendite und gesichert guten Cash Flows. Titel mit Small Caps werden gegenüber den Large Caps unverändert favorisiert. Das Übergewicht der Substanztitel (Value) bleibt gegenüber Wachstumstiteln (Growth), wird aber reduziert. Wir bevorzugen immer noch die zyklischen Bereiche zu Lasten der defensiveren Unternehmen.
Wegen der derzeit ausgeprägten Gefahr, dass das Unterschießen unter die fairen Bewertungen noch einige Zeit anhalten könnte, bauen wir bei guten Gelegenheiten die Positionen in Firmenanleihen im High-Yield-Bereich aus anstatt Aktien auf die Augustquote aufzustocken. Der Unternehmenssektor hat viel Liquidität angehäuft. Insbesondere im Bereich der Large Caps besteht für die nächsten Quartale nur ein geringer Finanzierungsbedarf. Selbst bei einem mittelschweren Double Dip, würden Firmenanleihen mittelfristig mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit besser rentieren als Staatsanleihen.
Der Schweizerfranken hat gegenüber USD und EUR nochmals zugelegt und ist gegenwärtig eher "überteuert". Im Euro selbst und im Yen halten wir ein Untergewicht zu Gunsten der beiden Rohstoffwährungen CAD und AUD.
Die Swisscanto Anlagepolitik am Beispiel des Anlagestrategiefonds Swisscanto (LU) Portfolio Fund Balanced (in Prozenten):
Quelle Grafiken: Datastream und eigene Berechnungen / Darstellungen
